安信证券:2009银行业投资策略 待到山花烂漫时

2008年12月23日13:10  来源:

  报告摘要:

  1、 银行股相对表现应当与银行盈利空间同步,维持行业"同步大市-A"评级

  A股商业银行的息差在09年1季度将出现明显下滑、信用成本的上升将始于08年4季度(即体现在08年的年报中),这意味着在未来1-2个季度内,银行的盈利空间将会明显收窄。

  从与其它行业的盈利比较来看,银行股盈利最低点出现晚、但基本面的恢复也较慢。在没有看到经济复苏的迹象前,没有行业性的机会,只存在子板块的短期交易性机会。

  2、 中小银行股存在短期交易机会

  目前A股银行股面临的问题是"安全的不便宜,便宜的不安全":在下降周期,由于客户结构的不同,国有商业银行的信贷质量压力要轻些,问题是大小银行之间的差距能有多大?从国际经验来看,合理的估值差异约在0.6倍PB到1.3倍PB之间,最大的估值差异出现在银行基本面最恶劣的周期里。不考虑城商行,单就目前的A股股份制银行和国有银行之间的基本面来比较,我们认为估值差距超过0.8-1xPB时,小银行是存在估值优势的。

  目前我们建议对估值较高的工行、招行、浦发采取持有策略,对兴业、北京、交行在估值差距较大时采取增持,风险较大的小银行短期仍规避。

  3、 观察实体经济消耗库存的程度,等待行业超配时机

  从国际经验来看,银行股的估值总是在经济快速下滑结束的同时见底,而银行基本面的改善则将滞后1年甚至更长的时间。

  一系列经济刺激政策的实质效果需要至少1-2个季度之后才能观察到(主要是等待实体经济对库存的消耗),如果届时经济有复苏迹象(判断为短周期),将是超配银行股的良机。

  需要再次强调,我们不需要等到经济完全复苏才建议超配银行股,而是要等待经济复苏的前兆(如工业企业的库存消耗数据、房地产市场的交易量开始增长)。我们认为这个行业超配时点将在明年中期,甚至提前体现到2季度。

  4、 如果经济刺激政策无效,经济持续下滑2年以上,目前的估值仍然是较贵的

  对长期而言,最悲观的假设是经济刺激政策无效,银行却背负了大量坏账,经济调整进入一个长周期。在第2-3年,银行系统的不良率达到5%以上,平均每年的信用成本将达到100-200BP,意味着银行盈利增速将从周期第一年(09年)的零增长附近下滑到第二年(2010年)的30-50%负增长,甚至更低。历史来看,香港和日本的银行曾在那样的周期里几乎全体落到1倍动态PB以下的位置。这是我们明年年度策略报告需要讨论的主题。

  投资建议

  总结国际比照的经验和A股银行09年基本面的预测,得出以下结论:

  1、 银行股的相对表现应当与银行盈利空间同步,维持行业"同步大市-A"的评级A股商业银行的息差在09年1季度将出现明显下滑、信用成本的上升将始于08年4季度(即体现在08年的年报中),这意味着在未来1-2个季度内,银行的盈利空间将会明显收窄。

【作者:高源 来源:顶点财经】 (责任编辑:李占锋)
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