尴尬的央票无法回收流动性

2010年12月06日13:45  来源:证券市场周刊  作者:孔驰
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  11月下旬来,央票发行量萎缩到极致。央票发行利率只有向上才能重新让其担负回收流动性和利率指引的双重职能,加息应该是比上调存款准备金率好的选择。

  11月25日,央行公开市场发行30亿元3个月央票和10亿元3年期央票。本期3年期央票发行金额为2007年6月22日以来的新低,与历史上最低发行量10亿元持平。

  11月30日,央行公开市场发行10亿元1年期央票,发行量创3年来新低,也与历史最低发行量10亿元持平。央票发行怎么了?

  10月以来,债券市场收益率暴风骤雨式上涨,二级市场央票收益率也不能幸免。此时央票的地量发行,最基本的原因是一、二级市场巨大的利差。

  11月30日中国债券信息网央票收益率曲线显示,二级市场1年期央票收益率3.041%,3年期央票收益率3.74%。与央票发行利率的利差分别扩大至69.7个基点和74个基点。

  央行公开市场1年期央票发行利率自11月10日开始连续4周持平于2.3437%,4周时间里随着一、二级市场央票利差的扩大,发行量从320亿元递减至10亿元。

  3年期央票情况类似。因为是隔周发行,自11月12日起连续两周发行利率持平于3%。发行量从100亿元萎缩到10亿元。

  每期央票自身发行数量和发行价格两种属性让它肩负了双重职能:数量承担货币政策中的流动性回笼程度,票面利率执行利率引导职能。然而,在市场利率急剧变动时期,央票的双重职能在具体执行(发行)时就存在了冲突。

  一味维稳央票发行利率,无视二级市场利率的飙升,导致市场需求严重不足,机构投资者即买即亏。央票发行只得缩量,从而无法行使流动性回笼职能。

  同样,在央票承担数量回收职能的背景下,央行用什么工具来完成价格(利率)的引导职能呢? 央行倾向于采取替代方式进行,通过数量化招标的形式稳定发行利率。

  目前看来,央票偏重利率引导职能,持平的票面利率任由二级市场利差扩大,从而发行数量一缩再缩,回笼流动性的职能几乎功能丧失。然而,一味的利率“维稳”,并没有给市场资金面传递来值得期待的消息。

  中金公司固定收益部分析师徐小庆认为,央行的意图是希望利率稳定在目前的水平,央行无法有效通过公开市场操作回收流动性,从而使得未来继续上调法定比率的可能性增大。

  央票利率应该稳不住了

  央票票据始发于2003年第二季度。在央行2003年第二季度货币政策执行报告中,央行将其定位于“中央银行票据的发行是人民银行公开市场业务交易方式的创新和货币政策操作的现实选择,人民银行发行央行票据的主要目的是收回由于购买外汇储备而增加的流动性,对冲操作的结果是人民银行外汇储备资产和央行票据负债的同时增加”。

  在央行之后的每份季度货币政策执行报告中,都有“对冲因外汇占款投放的基础货币成为货币政策操作的重点,人民银行主要通过发行中央银行票据及正回购交易对冲因外汇占款投放的基础货币”的描述。

  最新公布数据显示,中国10月新增外汇占款达5190.47亿元人民币,刷新了30个月以来的最高纪录。但连续几周历史地量级别的央票发行,如何收回由于购买外汇储备而增加的流动性呢?

  通过央票维稳利率的同时,央行祭出另外一个大招应对汹涌而来的流动性——上调存款准备金率。

  央行11月19日晚宣布,为加强流动性管理,适度调控货币信贷投放,决定从29日起,上调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点。这是央行年内第五次宣布全面上调存款准备金率,距离上次宣布调整仅过去9天。

  经典经济学称,法定存款准备金率对于商业银行是剂猛药,以至于各国央行对其的动用慎之又慎。

  前央行副行长吴晓灵曾撰文指出,用法定存款准备金率来回收流动性,还是用公开市场业务回收流动性,央行考虑的主要是货币市场利率保持在什么样的水平比较合适。另外,在被动投放基础货币的情况下,利率工具并不能发挥吸收市场流动性的作用。利率工具一般在影响市场需求上会发生作用。

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