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Libor操纵案及对中国的启示

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2013年03月14日15:41 来源:银行家 

  王玉婷 赵泽皓

  2012年12月19日,自巴克莱银行后,英国金融服务监管局向瑞银集团开出总计15.3亿美元的罚单,瑞银因此成为第二家因操纵伦敦同业拆借利率(Libor)而被处罚的金融机构。12月20日,香港金融管理局(Hong Kong Monetary Authority)表示正对瑞银的某些利率操纵行为展开调查,以评估瑞银行为是否对Hibor(Hongkong InterBank Offered Rate,香港银行同行业拆借利率)的设定产生“重大不利影响”。除英国和美国外,欧洲监管机构迄今已对九家欧洲大型银行开出了至少13笔金额在500万美元以上的罚单。自2012年6月,巴克莱银行被曝涉嫌操纵Libor和欧元同业拆借利率(Euribor)丑闻后,迅速将一系列涉及范围更广、更加严重的操纵事件引入公众视野,在全球引发海啸式的连锁反应。这些违规操纵事件一方面暴露出Libor定价机制的缺陷,另一方面也揭示了监管体系的不完善。

  利率操纵案始末

  最早被曝出利率操纵丑闻的是英国四大银行之一的巴克莱银行。巴克莱银行拥有悠久历史,在成立之初,巴克莱银行是一家传统的零售银行,从事传统存贷业务,投资银行业务在其整体业务中的占比很小。次贷危机期间,巴克莱银行通过收购雷曼兄弟的北美业务部分,迅速成为世界一流投资银行队伍中的一员。业务的迅速扩张对巴克莱银行提出了更高要求,但在其投行业务快速发展的同时,巴克莱银行的内控制度建设却没有跟上。一方面,交易员多次通过操纵利率报价,影响Libor,以从中获利;另一方面,巴克莱银行也通过人为调低利率报价数据,掩饰自身流动性不足问题,进而虚假地提高了自身的竞争力。

  随着巴克莱银行员工涉嫌操纵Libor的邮件和电话记录曝光,巴克莱银行操纵利率的丑闻浮出水面。令人惊讶的是,巴克莱银行员工操纵Libor并非偶然的个人行为,而似乎已经成为一个经常性的、被管理层默许的行为。据监管机构公布的电子邮件显示,2005~2008年,至少有14名巴克莱银行的交易员通过提交不准确的Libor报价数据以获利;2007年至2009年金融危机爆发期间,巴克莱银行则通过低报利率来体现其流动性的充足,从而制造自身现金流状况良好的假象。

  自2010年开始,美国监管机构对操纵Libor案展开调查,调查范围囊括了大部分大型金融机构。经过一年多的调查,美国商品期货交易委员会、美国司法部和英国服务管理局三家机构公布的调查结果显示,在2005年至2009年间,巴克莱银行投资部门的交易员先后257次向Libor和Euribor报价员请求人为更改利率,试图通过人为抬高或降低利率估值,影响Libor和Euribor的最终水平,以增加其在衍生品交易中的利润或降低损失。

  2012年6月27日,美国商品期货交易委员会做出决定,对巴克莱银行在2005~2009年间试图操纵和虚假提供Libor以及Euribor利率的行为,处以总计两亿美元的罚款。除向美国金融监管机构缴纳罚款外,巴克莱银行还需要向英国金融管理局缴纳一笔英国金融监管史上最大的罚单——总计5950万英镑(约合9370万美元)。此外,巴克莱银行还要向美国司法部支付一笔1.6亿美元的罚款,这三笔罚款总额高达4.62亿美元。

  随着巴克莱银行利率操纵丑闻的曝出,相关利率报价的真实性开始遭受质疑。仅仅一家银行的异常报价不足以操纵Libor利率,是否还有他方共同涉嫌利率操纵行为?越来越多的操纵行为随之曝光,监管机构的调查范围不断扩大,德国的德意志银行、美国的花旗集团和摩根大通,英国的巴克莱银行、汇丰集团、苏格兰皇家银行等都开始接受调查。欧盟、加拿大和日本等地区和国家的监管机构也陆续展开相关调查。

  随着调查和处理的不断深入,2012年12月19日,英国金融服务监管局向瑞银集团开出了总计15.3亿美元的罚单,其也因此成为第二家因操纵Libor利率被处罚的金融机构。除英美之外,欧洲监管机构至今已针对九家欧洲大型银行开出了至少13笔金额在500万美元以上的罚单。时隔一日,香港金融管理局也针对瑞银的利率操纵行为展开调查,表示收到了有关瑞银利率操纵的证据,金融管理局正在评估瑞银行为是否对Hibor的设定产生“重大不利影响”。

  随着越来越多的银行被曝出具有操纵利率的嫌疑,可以窥见:操纵利率已然成为全球金融系统中普遍存在的欺诈现象。究竟是何原因使得多家银行罔顾市场的监管与道德准绳?值得深思。

  Libor机制及其缺陷

  Libor是在伦敦银行内部交易市场上,商业银行对存入非美国银行的美元进行交易时所涉及的利率,反映的是伦敦银行间短期无担保借款的成本。Libor初始于20世纪60年代初,随着伦敦金融领域银行同业间相互拆放短期资金的活动增多,伦敦同业拆放市场开始取代贴现市场成为伦敦银行融资的主要场所,相应地,Libor成为伦敦金融市场中借贷活动计算利息的基础利率。随着欧洲美元市场、其他欧洲货币市场、国际银团辛迪加贷款及各种票据市场的建立和不断发展,Libor开始在国际信贷业务中广泛使用,成为国际金融市场上的重要指标。Libor已经不仅是一个地区的银行间资金拆放利率,更成为全球贷款方及债券发行人的普遍参考利率,是目前国际间最重要和最常用的市场利率基准。

  Libor是由英国银行家协会根据其选定的银行在伦敦市场报出的银行同业拆借利率,进行取样并平均而得出的基准利率,是伦敦金融市场银行间相互拆放英镑、欧洲美元及其他欧洲货币资金时计息使用的一种利率。报出的利率分为隔夜、7天、1个月、3个月、6个月和1年期,超过1年的长期利率则视对方的资信、信贷的金额和期限等情况另定。具体来说,英国银行家协会选定16家银行,一般而言,有能力对外报价的银行是大型的清算银行、商业银行,这些银行(又称为参考银行)本身具有一定的资金吞吐能力,又能代客户吸存及贷放资金。由于竞争比较充分,各参考银行报出的价格应基本没有差异。这16家参考银行分别在伦敦货币市场报出自己的银行同业拆借利率估值,再剔除两个最高的估值和两个最低的估值,将剩下的8个估值计算出平均指标利率,即Libor。

  Libor对于市场的影响主要体现在两个方面:一方面,作为银行从银行间市场上拆借资金进行转贷的融资成本,Libor已成为国际金融市场大多数浮动利率计算的基础利率,其定价直接影响全球金融衍生品,如利率期货、利率调期、工商业贷款、个人贷款及住房抵押贷款等金融产品的定价。据统计,全球有超过800万亿美元的金融产品或贷款与Libor挂钩,Libor每变动1个基点(BP),就可能在全球范围内造成数百万美元的利润或亏损。另一方面,Libor对各国央行的货币政策也有明显影响。很多央行的政策目标是盯住Libor,确保基准利率围绕Libor在一定范围内波动。如果Libor被某些银行人为操纵,而不能反映真实的市场需求,就会造成货币政策错误或失效,对全球金融市产生巨大影响。具体来说,较低的市场利率水平意味着市场流动性需求疲弱,央行相应的货币政策应是缩紧流动性。但如果Libor被人为控制在低水平,央行误以为市场缺乏流动性需求而收紧流动性,则市场的实际流动性需求将超出央行估计,从而推高真实的市场利率。进而造成货币政策与市场不相匹配,央行的政策行为容易与实际情况脱钩。

  但不可否认,Libor定价机制自身仍存在缺陷。Libor能否准确反映伦敦金融市场真实的利率水平,取决于参考银行的报价是否基于银行真实的自身业务。如果报价确实基于实际交易,就能较为准确地反映伦敦金融市场的利率水平,进一步地,按照Libor设计运行的金融衍生产品就比较“公平”。但事实上,参考银行很容易操纵Libor,只需提交极端报价,使该数据最终被剔除,而原先有可能被剔除的数据被保留,就能够影响到Libor的最终结果,从而使结果对自身有利。更严重的是,如果在数家银行达成默契的情况下,就足以扭曲Libor,使其与市场真实情况脱离。如在全球金融危机期间,银行普遍出现了流动性不足的问题,然而银行担心根据实情报价会暴露自身真实的资金流动性状况,使流动性危机被察觉,因此刻意压低报价就成为参考银行间彼此“心照不宣”的行为,Libor的水平完全低于真实的市场利率水平。

  导致利率受操纵的原因

  Libor利率确定机制自身的缺陷。Libor是根据16家大型银行每日上报的对不同期限、不同币种贷款的资金成本计算得来。一方面,由于Libor每天会产生覆盖10个币种和15种期限的共150个利率,银行对这150个产品都发生实际交易并确定一个实际交易利率的可能性较小,因而Libor的结果就会含有一定的主观因素,从而具有被人为操纵的可能。如果某一家大型银行报出的利率与行业普遍预期的利率相比明显偏低,其他报价行会认为这家银行有充足的可供拆借的资金,为提高自身竞争力,其他银行也会调低自身的利率报价,而以这些利率报价为计算基础得到的Libor,就人为地被调低了。另一方面,在其他银行提交利率不变的情况下,如果人为将利率报价调低或调高,则可以通过剔除自己或其他银行报价,使得参与报价的利率出现变化,从而影响最终的Libor水平。以巴克莱银行为例,它并不直接操纵Libor,而是利用自身偏低的报价影响Libor的最终结果。

  交易员业绩报酬与Libor水平密切相关。由于Libor影响巨大,很多投资银行以其为基准数据,进一步设计运行了大量相关的金融衍生品。由于银行内部的投资部门大量持有与Libor相挂钩的金融衍生产品,一个基点的利率变动都会使这些金融衍生产品市值产生巨大变动,从而产生损益。银行高管及交易员的薪酬又与其业绩密切相关,导致高管或交易员铤而走险,操纵利率以美化业绩。

  银行内控制度的缺失。银行交易员的报酬与Libor水平相关,为了确保报价的真实性,银行内部部门间应该保持相对的独立性,交易员与利率报价员间应存在信息交流“壁垒”。早在几十年前,为限制投资银行利用自身的信息优势和资金实力发布歪曲事实的报告和分析研究评论,监管部门要求投资银行的“研究部门必须独立”,也就是“中国墙”规定,但大多数大型金融机构一直都未遵守这项规定。

  “中国墙”(Chinese Wall)指金融机构的投资银行部与销售部或交易人员间应当建立隔离措施,以防范敏感消息外泄,从而构成内幕交易。遵守“中国墙”规定的重要性在于:“中国墙”是实现公平、公正、公开的前提。它要求投资银行不得利用自身研究实力和信息优势扭曲市场,欺骗其他投资者,甚至鼓动其他投资者位自己“买单”,而这正是资本市场健康发展的“命脉”所在。此外,“中国墙”的规定能够使银行的业务操作尤其是投资银行业务、自营和代客理财业务更加理性和符合经济规律。

  外部监管存在漏洞。Libor是一个每日公开的指标数值,早在2008年4月17日,《华尔街杂志》刊文指出,当时的Libor与美国三个月国债利率相距甚远,存在不准确的可能,但Libor数值的异常并未被及时关注,甚至英国监管机构竟是在时隔三年后才着手介入调查。显然,监管的疏忽在某种程度上纵容了银行的操纵行为。监管部门的失职、监管体系的不完善是造成利率操纵案的重要原因。

  对我国利率定价机制建设的启示

  我国使用的Shibor(上海银行间同业拆借利率)基本参照Libor体系构建。Shibor由16家公开市场一级交易商或外汇市场做市商,及在中国货币市场上人民币交易相对活跃、信息披露比较充分的银行进行报价,并以此为基础计算得到。人民银行Shibor工作小组依据《上海银行间同业拆放利率实施准则》,确定和调整报价银行团成员,监督和管理Shibor运行,以及规范报价行行为。近年来,Shibor与质押式回购、同业拆借等实盘交易利率的相关度越来越高。同时,Shibor还广泛进入各类金融产品的定价,如企业债、金融债、短融券、利率互换、远期利率协议、同业借款与存款、票据转贴现与回购、商业银行内部转移定价等,从此角度来看,Shibor也基本具备了基准利率的特征。

  由于Shibor的定价机制基本参照Libor,则Libor定价机制中存在的缺陷自然也存在于Shibor的定价过程中。如何确保Shibor的真实性与合理性,保护投资者利益不受损害?Libor操纵案对我国Shibor体系的进一步完善提供了有益启示。

  提高代表性。在Shibor的计算过程中,需要从16家报价银行上报的利率中剔除两个最高和最低的报价,将剩余的报价进行简单的算术平均。采取算术平均数的算法未将基础交易量大小考虑在内,就会放大少数极端情况对Shibor水平的影响。除此之外,仅选取16家银行的报价是否能够完全代表市场利率水平也有待进一步研究。

  报价透明化。Libor利率难以判断是否反映了市场真实需求,因为银行内部的资金拆借成本是不透明的,因而各大银行需要公开其利率的报价过程。对于由真实交易产生的利率与未发生真实交易而由报价员估计产生的利率,应严格区分并且加以注释。报价银行需要定期披露其利率预测过程和参照标准,并接受第三方的审计。

  切实遵守“中国墙”规则。报价银行内部利率报价者与交易员应严格分隔,从源头上避免人为操控利率的利益驱动原因。此外,由第三方对其利率制订过程进行定期审计,确保利率报价过程的科学性与合理性。

  规定各家银行报价误差范围,以真实反映市场需求。在完全竞争市场上,各家报价银行报出的利率水平应是相近的,但可能会由于自身资金实力而造成微小的拆借成本差别。由此,一方面,对于同一日期不同报价银行所报利率应规定一定的波动范围,对明显有别于其他报价的利率分析原因,确认其是否具有代表性;另一方面,对同一家报价银行的不同时期的利率应规定波动范围,保证利率变化的平稳。

  加强外部监管。一是完善监管体系的构建,明确人民银行、同业拆借中心及其他金融监管部门的监管职责,相互监督。二是监管机构应对预测利率制定合理的标准与要求,建立及时准确的评价机制,定期评价报价银行上报利率的真实性与合理性,确保报价银行履行自身义务。三是建立淘汰与惩处制度,对发现报价异常的银行,取消其报价银行的资格,并严格执行惩罚措施。

  (作者单位:中国工商银行中国人民大学)

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