完善违约处置机制，业界热议应严管“逃废债”

　　“逃废债”应如何监管？如何保护债权人的权益？这些问题令债券圈陷入“集体迷茫”。

　　近日，永煤债违约冲击信用债市场，此前也有国企信用债违约发生，有观点质疑或有“逃废债”之嫌。而“逃废债”应如何及时监管，同时又避免重回刚兑的老路？随着债市违约常态化，如何保护债权人的权益？这些问题令债券圈陷入“集体迷茫”。

　　对此，第一财经记者近日独家专访了天风证券副总裁、天风国际证券董事局主席翟晨曦。在她看来，在违约常态化下，完善信息披露、严惩造假行为、改善违约处置机制已刻不容缓。“上世纪90年代逃废债发生之时，债权人多是法人机构，但如今信用债市场不断扩容，拥有众多广义基金持有人，而其背后则代表了众多的个人投资者，因此信用债市场的信用根基不能动摇。”她称。

　　“非上市企业容易钻监管制度的空子，例如，提前划拨资产前并不被强制要求信息披露，也有地方政府占用地方国企货币资金的情况。此外，目前债委会主要由银行主导，广义基金等机构的需求可能难被顾及，在债务处置时容易被轮空。未来需要孵化一些专门做不良资产处置的专业债委会来保障广大债权人的利益。”翟晨曦称。

　　市场对质押品担忧攀升

　　11月10日晚间，永城煤电公告违约，大超市场预期，尤其是公司在违约前划出了核心资产，这更加深了市场对其“逃废债”的疑虑。

　　翟晨曦表示，永煤在10月下旬刚发行了10亿元中票，政府亦承诺超过150亿元注资，而永煤合并口径下有470亿元货币资金，突然的违约公告令市场措手不及。

　　另外，永煤违约也令市场联想到去年“包商事件”造成的债市“信用分层”。“对于‘信用分层’的问题，一级交易商（国有大行、核心股分行）在获得流动性后向市场投放流动性，第二层法人机构则主要是城商行和部分非银机构，包商银行是第二层的核心，再往下才是广义基金等。”翟晨曦称。

　　但永煤违约和“包商事件”的不同之处在于，银行间市场是一个点对点交易的场外市场，无中央交易对手方，因此“包商事件”引发的是对交易对手方的不信任；而在交易所市场，流动性的获取需要通过抵押品进行质押回购，而交易所市场的抵押打折率是动态调整且十分透明的，因此永城煤电作为“AAA”的国企债，也引发了市场对于抵押品的不信任。

　　“这直接引发永煤违约次日资金交易员的恐慌，出现了‘一刀切’不接受类似公司信用抵押的情况，或先打7折再说。在目前信用分层尚不够完善时，若出现金融机构风险偏好同步收缩，将造成巨大的市场冲击。”翟晨曦认为，目前需要确保流动性投放充裕，缓冲市场冲击。

　　与此同时，上周，国际投资者对国企“逃废债”担忧上升，离岸市场多只国企美元债也遭到抛售。

　　强化监管，完善信披

　　事实上，中国债市发生信用违约的历史较短，第一只信用类债券违约是2014年3月5日的“11超日债”违约，但2018年以来，信用类债券违约不断。

　　翟晨曦认为，监管层对“逃废债”一直持零容忍态度，但今年突如其来的新冠肺炎疫情对地方政府财政影响较大，尽管货币政策精准导向、地方专项债和特别国债加速发行，但地方政府仍面临较大压力，这也部分导致近期国企违约事件有所增多。

　　11月12日，交易商协会表示，关注到永城煤电控股集团有限公司继2020年10月20日发行“20永煤MTN006”后迅速发生实质性违约，将对发行人及相关中介机构在业务开展过程中是否有效揭示风险并充分披露、是否严格履行相关职责启动自律调查。调查结果和相关处置措施是市场后续关注的重点。

　　尽管债市违约已经常态化，但“逃废债”、虚假披露等问题也屡禁不止，强化监管、完善信披是未来信用债市场良性发展的基础。

　　翟晨曦建议，要完善信披义务，特别是地方政府财务信息公开的标准化和透明化亟待有更高的要求。同时，进一步规范中介机构的责任与义务，在信息披露、尽职调查、持续督导、联系服务等各方面应有相应的政策规定与约束。

　　她解释称，尽管有观点认为，投资机构需对自身“闭着眼买AAA债”的行为负责，但就永煤而言，被评“AAA”是因为货币资金这一项特别大，财务报表流动性好，加之资产端显示其持有中原银行股权，国资属性也对评级构成了强化作用，但资产负债表可能并非真实情况。对于非上市企业及时披露重大资产重组事项应有强制性要求。

　　完善违约处置

　　早在今年7月，央行等三部门联合发布《中国人民银行 发展改革委 证监会关于公司信用类债券违约处置有关事宜的通知》（下称《通知》）。

　　对此，翟晨曦认为，《通知》还需出台细则，例如规范发行人违约处置周期及处置效率，以解决发行人违约处置周期长、处置效率低等问题。同时，建立平衡债券投资人权利机制，规范投资人在违约主体中可以享受到平等的权利，而这应该在发行人的募集说明书中有所体现。

　　值得一提的是，当前企业违约后，债委会主要由银行机构牵头，但信用债的投资者众多，单一投资人出于对自身利益最大化的考虑，可能屏蔽债券管理人或债券主承销商及其他债券持有人，私下和发行人进行协商。尤其是持券比例较高的债权人，可能谈判到比较有利的处置措施，如单独的资产抵押质押、场外兑付等。但是，非银机构话语权较弱，在违约债券的处置过程中常常处于不利地位。

　　尤其是，银行是企业资金往来、投融资活动接触最多的金融中介。企业和银行通过存款、票据、贷款、授信等业务深度合作，且银行营业网点众多，可较为全面、超前监测到企业的现金流情况。但非银机构在上述方面能力较弱，因此在企业出现现金流压力或信用风险时，反应不如银行快。

　　“目前，破产重整归属当地法院，这也导致对地方不熟悉的债券持有人权益难受保护，”翟晨曦建议，未来应孵化一些中央层面的专做不良资产处置的债委会落地机构，以加速不良资产处置的进程。