南银理财“固收+”打法拆解：“致远”系列如何穿越牛熊、行稳致远？

从策略上看，“致远”系列采用大类资产配置策略，坚持“债券+非标+权益”的资产组合，力争捕捉各类资产的投资机会并获取较高的风险收益比。

随着“资管新规”过渡期结束，银行理财净值化转型进入新的发展阶段。2022年一季度，伴随证券市场的大幅调整，理财市场迎来首波“破净潮”。

据南财理财通数据显示，截至2022年3月15日，处于存续期的净值型理财产品中有2352只跌破净值1元/份。近期权益市场反弹后，产品净值才有所修复，破净产品数量重新降至千只以下。

理财产品的净值波动不仅牵动着投资者的神经，也考验着理财公司的投资管理能力。

为使产品在不同的经济环境中都有稳健的表现，基于多资产配置的思想以及股债之间的弱相关性，多家理财公司推出了“固收+”产品，其中南银理财的“致远”系列表现较为突出。

据南财理财通数据，截至2022年6月30日，南银理财代表性“固收+”产品“致远一年定开3M”近3个月年化收益率高达7.29%。从策略上看，“致远”系列采用大类资产配置策略，坚持“债券+非标+权益”的资产组合，力争捕捉各类资产的投资机会并获取较高的风险收益比。

“债券+非标+权益”，南银理财“固收+”笃行致远

“固收+”中“+”了什么？

南银理财“致远”系列属“固收+权益”系列，即在债权类资产的基础上加入权益类资产，旨在让产品在不同的经济周期中都能获得稳健的收益。

就债权资产部分，管理人以票息策略为主，即通过灵活调整久期和杠杆水平来平衡收益与风险。其中，“非标”资产的筛选充分发挥了银行理财公司的资源优势，精选优质项目获取打底收益，以平抑净值波动。

就权益资产部分，管理人则采用FOF多头策略，即通过对权益市场的研究分析，买入未来存在上涨空间的公募基金，并结合市场环境调整总体仓位和风格，以期获得增强收益。

截至2022年6月30日，“致远”系列存量客户超过7万，存续规模超过164亿元人民币。从存续期满一年的“致远”定开系列年化收益率来看，截至2022年上半年末，该系列产品成立以来年化收益率均值超5%。其中，“致远一年定开3M”收益表现最为突出，成立以来年化收益率达5.9%。

“致远一年定开3M”资产如何配置？

“致远一年定开3M”成立于2018年3月20日，内部风险评级为R3（中风险），认购起点为1元，按年开放申购、赎回。

值得注意的是，该产品的业绩比较基准根据封闭期进行了三次阶段性调整。具体而言，2019年3月20日至2020年3月18日，其业绩比较基准为“1年定期存款基准利率+3.3%”；2020年3月19日至2021年3月18日，其业绩比较基准为“1年定期存款基准利率+2.9%”；2021年3月19日起，其业绩比较基准调整为“中债新综合全价指数收益率×90%+沪深300指数收益率×10%”。

从业绩比较基准的调整可以看出，该产品定价逐步市场化，从以一年定期存款利率为基准进行加点的方式过渡到追踪同期中债、沪深300指数收益率，更好地体现了产品“固收+权益”的投资特征。

对此，“致远一年定开3M”投资经理表示，对“致远”这样一款“固收+权益”的理财产品而言，业绩比较基准跟踪中债、沪深300指数，能更好地向投资者展示该产品的风险收益特征，是一种更为科学的展示方式。由于该产品成立于2018年，正值“资管新规”发布之际，投资者对净值型理财产品基本不了解，所以为了便于投资者接受净值型产品，采用了一年定期存款基准利率为基准进行上浮的形式。通过业绩比较基准形式的变化，让投资者逐步了解净值型产品的特点。当该产品逐步有历史业绩且投资者对净值型理财产品有一定的接受度后，才考虑将业绩比较基准调整为指数形式。

从产品费用来看，“致远一年定开3M”销售服务费率为0.3%/年，固定管理费率为0.3%/年，托管费率为0.02%/年，前述费用均按日计提；不收取申购费和赎回费。此外，当产品的资产组合收益超过4%/年时，超过部分按30%收取超额业绩报酬。

据该产品2022年二季度报显示，截至2022年6月30日，“致远一年定开3M”最后一个市场交易日资产净值为24.47亿元，份额净值为1.0192元，份额累计净值为1.2530元。

从期末资产组合情况来看，截至2022年6月30日，“致远一年定开3M”以固收类资产为主，固定收益类、权益类、混合类资产在穿透前占总资产的比例依次为92.79%、3.29%、3.92%；穿透后占总资产比例依次为93.18%、4.31%、2.51%。整体来说，近半年来该产品固收资产持仓在92%左右，即以债券和非标筑底，同时增配少量权益及混合类资产，是较为典型的固收增强产品。

回顾今年上半年的运作情况，投资经理对课题组表示：“今年上半年宏观环境十分复杂，国内以稳增长为主线，但受多因素扰动，长端利率震荡区间明显收窄，使得波段交易获利难度大增。相对而言，信用债表现更好，特别是江浙地区的城投品种，由于一定程度上的供需失衡，表现较强。‘致远’系列在债券投资上以票息策略为主，精选个券，积极关注品种利差与骑乘收益，江浙地区城投的研究是我司的优势领域，‘致远’系列充分利用研究优势成果，收获颇丰。往后看，随着疫情对经济活动影响逐渐退潮，国内经济开始修复，债券市场预计会有一定调整压力，但考虑到外需走弱和疫情反复，预计调整幅度可控。”

展望后市，管理人在二季报中表示，该产品在债券投资上仍将坚持以票息策略为主，久期中性偏防御。权益方面，前期几大利空因素已经定价较为充分，预计市场进入相对稳态阶段，产品将在保持一定权益仓位的基础上，主要关注由于社融结构以及中长期信贷的可能改善带来的宏观经济相关板块的估值修复机会以及制造、出行、消费场景恢复后带来的困境反转机会。

“固收+”收益波动，如何看待致远系列的净值波动和回撤？

从历史兑付数据来看，“致远一年定开3M”4个投资周期的年化收益率虽有下降趋势，但总体表现较为稳健，兑付参考年化收益率均值为5.82%。

截至2022年6月30日，“致远一年定开3M”本投资周期参考年化收益率为7.15%，表现亮眼。投资经理对课题组表示，对于“固收+权益”产品，利用股债资产之间的负相关性进行对冲是降低产品净值波动的重要手段。但当股票短期出现急跌时，对冲效果就会弱化。今年上半年A股就属于这种情况，特别是今年3月中上旬还短暂出现了股债双杀的局面，更是放大了产品的波动和回撤。作为一种偏稳健型的多资产组合，“固收+”策略一般在流动性快速收紧时效果较差，而当前国内宏观环境货币收紧的概率较低，践行长期投资理念的投资者可以持续关注“固收+”产品。之后随着A股市场的回暖，“致远”系列今年净值也很快创出了新高。大类资产组合配置的有效性需要一定周期来体现，投资者不必为了短期的波动而过分担忧。拉长时间看，“固收+权益”依然可以给投资者带来稳稳的幸福。

同时，自产品业绩比较基准在2021年3月19日调整为与底层资产相关的指数后，整体而言产品收益率大幅跑赢同期业绩比较基准。

当前是否是配置“固收+”产品的好时机？

投资经理进一步表示，“固收+权益”的发行热，主要是由于低利率环境下纯固收产品预期回报降低，部分投资者希望获得更高回报，因而从纯固收产品转战至“固收+”产品。从估值来看，当前国内股债性价比也是股票占优，预计后期权益市场能带来比纯债更好的回报。但这并不是说“固收+”只适合这个时点买。作为一种偏稳健型的多资产组合产品，“固收+”其实对销售择时的要求很低，一般只有在货币政策快速收紧时，“固收+权益”策略会阶段性失效。当前国内宏观环境货币收紧的概率较低，践行长期投资理念的投资者可以持续关注“固收+”产品。

城商行理财公司如何发力“固收+”？

南财理财通课题组统计了截至2022年上半年末各家城商行理财公司的“固收+”产品系列，整体来看，各家打法各有侧重点，呈现出较为多元化的策略。

举例而言，苏银理财“恒源固收增强”系列主要投资于债券、非标资产、权益中性、另类策略等具备固定收益属性的资产。截至2022年上半年末，成立满半年的一年期“恒源固收增强”系列所有产品业绩表现（未扣除超额业绩报酬）均达到业绩比较基准。

宁银理财皎月系列“固收+期权”产品挂钩大类资产配置指数“GMAT2”指数，期权结构为DNT结构（双边不触碰结构），能在不确定性较高的市场环境下充分进行资产分散投资。

南银理财对课题组指出，城商行理财公司要做出自己的特色“固收+”，关键在于了解客户需求，构建客户画像。由于不同区域城商行理财公司的客户特点不同，因此需要了解所在区域客户的需求特点，例如客户对产品投资期限、收益、风险、产品运作形态等的偏好，以便理财公司设定投资目标、大类资产配置比例以及最大回撤控制目标等，进行更贴合需求的产品设计。

不过，对城商行理财公司而言，弥补在权益投研上的短板也是各家的重要课题。南银理财指出，城商行理财公司要充分发挥各类合作机构在固收和权益资产方面的投资优势，进行互补合作。以权益资产投资为例，城商行理财公司在股票直投方面较为薄弱，更适合在权益类资产部分采用FOF的方式，通过精选合作机构的形式开展投资管理。最后，城商行理财公司要总结自身投研队伍的优势，在某一领域形成自身优势和特色，并进行持续深入打造。

（数据分析师李高毅对此文亦有贡献）

（作者：薛茹云 编辑：丁尽勉）