美联储货币政策路径的三重维度：历史、理论与现实

中国外汇投资研究院研究总监 李钢

纵观美联储政策管理历史周期，宽松与紧缩的多轮次交织调节基本围绕美联储4大政策目标管理。但疫情时期的非常规货币政策应对突发事件急切慌乱，这使得当前后疫情时代的美联储政策对标宏观基本面逻辑难以捉摸。特别是美联储对美国通胀急速升温的错判、市场对美国乃全球经济衰退的误读以及市场与美联储之间对降息预期的分歧都是突破了传统金融评估逻辑发展路径。因而，从历史经验、理论逻辑和现实视角三个维度审视美国新时代政策规划设计之路的丰富内涵，是准确把握美联储政策进程、规避系统风险的必要要求，也是构建对美联储新时代特色政策框架知识体系的核心要义。

美联储施政历史经验为当下货币政策设计明确原则。美联储货币政策历史是企业化进程为侧重，回望布雷顿森林体系解体后的美联储，包括沃尔克、格林斯潘、伯南克和耶伦几任美联储主席掌舵下，始终致力于探索通过货币政策维护经济的稳定和增长，创造健康可持续金融环境的道路。每个时期也给当下的美联储政策设计带来诸多惊醒和启示。沃尔克时期的最重要的启示之一是他采取了极具决心和力度的反通胀政策。尤其是他不受政治压力的影响，而是专注于实现货币政策的目标，继而证明了央行应该保持独立，以便更有效地履行其职责。

格林斯潘强调维护金融市场的稳定和投资者信心的重要性，他在面对金融市场动荡时采取了迅速的行动，以防止恐慌情绪蔓延。同时他倾向于根据实际情况调整货币政策，而不是严格遵循某种理论框架，这种实用主义的方法使他能够更好地适应经济变化和市场情况。2004年6月正式开始加息，这也意味着货币政策转为收紧。同时美联储给出指导，宽松政策的退出将慎重而缓慢地进行。随后的加息进程的确如此，每一次的行动都没有超过25个基点。到2006年6月，加息已经连续进行了17次。当这次加息周期结束时，联邦基金利率目标回到了历史上看起来正常的5.25%，失业率降至5%以下，核心通胀接近2%。从这些指标来看，美联储的政策是成功的。伯南克强调了美联储的透明度和沟通，试图让市场和公众更清晰地了解货币政策的方向和预期，这种沟通可以减少市场波动性，增强市场对政策调整的适应能力。伯南克的经验表明，货币政策的时机和力度至关重要，在经济复苏初期适度提高利率，避免过度收紧货币政策，以免阻碍经济增长。耶伦主张依据充分的经济数据和分析来制定货币政策，她重视就业、通货膨胀、经济增长等多个方面的指标，并根据这些数据进行决策。在耶伦时期，美联储实施了渐进的加息政策，这种渐进的调整方式有助于市场更好地适应利率的变化，避免了对市场冲击过大。

美联储施政理论逻辑为当下货币政策设计增强保障。美联储货币政策是全球化视角的决策布局，贸易数据是直接体现。1980年代初期美国曾出现过贸易顺差，其中一些年份的贸易顺差相对较大。例如，根据美国财政部和美国国际贸易委员会的数据，1980年至1981年间，美国出现了连续两年的贸易顺差，这在当时引起了一些关注。1980年的贸易顺差约为317亿美元，而1981年的贸易顺差则增至487亿美元。这些贸易顺差部分是由于美元贬值，使得美国商品在国际市场上更具竞争力。然而，这一情况在后来的年份发生了变化，美国开始出现贸易逆差，逐渐演变为了长期的贸易逆差局面。美联储在制定货币政策时，始终秉持着一种施政理论逻辑，即通过设计具有保障功能的货币政策，以增强经济的稳定性和抗风险能力。

但这往往表现为美联储在多种货币理论之间取舍平衡，并根据政策目标的阶段性侧重选择货币政策工具。根据货币数量理论，货币供应量的增长会导致通货膨胀，继而美联储会根据货币供应的变化来制定货币政策，以控制通货膨胀水平，维护价格稳定。新古典主义理论认为市场自由竞争能够有效配置资源，并且经济波动是由市场失灵引起的。因此美联储可能会采取干预措施，以缓解市场失灵的影响，并促进市场的有效运作。凯恩斯主义强调了政府干预的重要性，尤其是在经济衰退时期美联储需通过降低利率和增加货币供应来刺激需求，促进经济复苏和增长。理性预期理论认为人们会基于可用的信息做出最佳决策，美联储可能会考虑市场参与者的理性预期，并根据这些预期来制定政策，以确保政策的有效性和市场的稳定性。总而言之，经济学规律的认识与理论的升华是美联储政策实践的逻辑依据与行动之锚。美联储在各个不同的历史时期，总是通过学习和总结历史，树立历史眼光，用理论逻辑思维，探寻新的规律，以高度的理论清醒和长远的战略眼光践行高瞻远瞩的方法论。

美联储施政现实视角为当下货币政策设计自我革新。美国当下货币政策是企业化方法论，支撑企业市值为主。当前美股三大股指均为历史高位，道指报39475.90点，纳指报16428.82点，标普500指数报5234.18点。美国科技企业7巨头引领美股并为其上涨驱动。以史为鉴、知古鉴今，善于运用历史眼光认识发展规律并指导现实工作是美联储独特之处。一方面，美联储去年年底以来一直秉承着以通胀、就业等经济数据为依据，审慎有序的推进货币政策，并多次强调抗通胀坚定立场。另一方面，美联储时刻保持与市场的沟通，明确政策转向关键时间节点与调整节奏，有效管理市场预期。继而达成了在经济维持强劲韧性、就业市场保持稳定，以及金融市场保持活力的基础上通胀明显降温的政策效果。然而，美联储尚有不足需要自我完善与自我提高。其一是强化美联储信誉与信心，增强货币政策独立性。毕竟美联储曾经对美国通胀的恶化反应迟钝，加之美国财政政策不断加码的赤字历史高位导致美联储资产负债表存在明缩暗扩现象，市场对美联储政策指引存在明显的不信任阶段。尤其是近日美国总统拜登以及国会议员对美联储政策前景言辞进一步加重市场对美联储政策独立性的担忧。其二是美联储有待加强对市场需求的回应，以更灵活货币政策的满足全球经济与金融市场的发展要求。虽然当下美国通胀尚有较大不确定性，但市场迫切预期美联储降息的目的在于获取美元流动性投资资本市场获利，而非美国家对美联储降息的需求则是平衡利差以降低美元高利率环境对其经济和金融的损害。由此，美联储作为全球性央行，在当前全球经济不确定性增加、市场波动加剧的背景下，需要能够随时调整以适应更广泛经济的变化和市场的需求。

综上所述，后疫情时代美联储非常规性货币政策是维护美国经济与金融持续发展的必然选择。美联储多个政策周期的政策措施是根据当时宏观基本面环境的主要矛盾制定的工作方针，为破解经济发展道路上的关键难题提供有效手段，助力创造了经济高速增长和金融长期稳定的巨大成就。美联储长期政策施政有机结合多种经济学理论保证其政策高效，美国政策、经济与金融三维统一是强国实力体现。当下美联储站以历史为经验原则，以经济理论为依据践行新时代的货币政策发展之路，统筹全球经济和金融个性，未来可能加快构建更高质量的货币政策体系。