【国盛金融】邮储银行：成长型国有大行空间广阔，A股上市稳步推进

　　核心观点

　　事件：邮储银行即将在A股IPO上市，目前初步询价已经结束，发行价格为5.50元，并将于11月28日网上+网下申购。

　　发行方案独具亮点，A股上市稳步推进。1）上市30天内：绿鞋机制有利于支撑后市表现。邮储银行为近10年来首单设置绿鞋机制的IPO方案（超额配售选择权共计7.75亿股，金额约43亿元），将有效支撑发行30天内的股价稳定，增强投资者信心，实现新股股价由一级市场向二级市场的平稳过渡。此前A股仅有三例：工行（2006年）、农业银行（2010年）和光大银行(601818,股吧)（2010年），均在上市30天内全额执行。

　　2）上市1年内：网下投资者及战略配售投资者设置锁定期。本次邮储银行A股发行59.5亿股，其中26.56亿股（占总发行量比约45%）为限售股，可增加上市一年内的股价的稳定性。

　　3）上市3年后：设置稳定股价机制，保障长期投资者利益。上市3年后若连续20个交易日股价低于最新经审计的每股净资产，邮政集团、邮储银行以及相关高管都将进行增持稳定股价。

　　邮储银行基本面：基本面优异的国有大行，资产质量优且成长空间大。

　　1）资产质量：各项指标明显优于同业。19Q3邮储银行不良率仅0.83%，19H逾期贷款、逾期90天以上贷款占比分别为0.97%、0.66%，远低于同业，而拨备覆盖率高达396.1%，风险抵御能力较强。

　　2）资源禀赋佳，独一无二的邮银合作体系，带来稳定的存款来源。全国唯一的"邮银合作"体系，为邮储银行在"网点布局+客群+负债"为其带来极佳的业务基础：A.最大的网点布局：共计3.97万个（代理网点约占80%），覆盖中国所有城市和99%的县域地区；B.庞大的客户群体：19H个人客户数量达5.89亿户，超过中国人口总量的40%；3）中西部、县域地区的区位优势；4）绝佳的存款基础：其存款占付息负债比重高达97.1%，成本率仅1.53%，付息负债综合成本率仅1.56%，远低于其他国有大行。

　　3）未来资产业务、中间业务空间大。A.资产业务：当前存贷比不到53%，自营网点+代理网点（目前正试点小额辅助贷款业务）或为其未来信贷投放打开空间，提升资产综合收益率。B.中间业务：其手续费及佣金净收入占营收比重仅6.6%，远低于同业平均（21.4%）；自营网点的网均中收较低约181万仍有广阔的发展空间。

　　A股有望继续保持"估值溢价"。从港股股二级市场来看，邮储银行年初至今上涨达25%，明显优于港股整体及内银股。邮储银行作为国有六大行的"生力军"，经营稳健资产质量较优的同时成长性较好，过去3年净资产CAGR高达17%，到19Q3每股净资产已达5.71元/股。此外过去3年其分红比例稳步提升至30%，远高于同业，中长期投资价值凸显。H股市场上，其相比国有大行溢价约30%，预计A股这一溢价优势将持续。

　　投资建议

　　邮储银行拥有扎实的网点、存款、客户基础，且在国有大行中"成长性"较好，展望未来，利用独一无二的邮银合作体系，其资产业务、中间业务空间较大。本次A股IPO完成后，可有效补充邮储银行核心一级资本，提升资本充足率，为未来业务扩张打开空间，维持"买入"评级。

　　风险提示

　　中小企业客户或受经济波动影响；储蓄代理费若调整，或影响公司业绩；A股上市进程不及预期。

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