财信研究评6月CPI和PPI数据：供需矛盾突出，三季度通胀进入筑底期

供需矛盾突出，三季度通胀进入筑底期

2024年6月CPI和PPI数据点评

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文 财信研究院 宏观团队

伍超明  李沫

核心观点 

一、果蔬、耐用品、能源分项共同拖累CPI同比不及预期。食品方面，鲜菜、鲜果等主要食品价格受供给增加影响出现超季节性下跌，基本抵消了猪肉价格上行的正向拉动作用，食品价格对CPI同比的拉动作用稳中略降。非食品方面，国内供强需弱矛盾凸显导致家电、汽车等耐用品价格连续下跌，加上国际原油价格有所回落，6月非食品价格环比低于2014-2023年同期均值0.26个百分点，是CPI持续低迷的主要原因。同时核心CPI持续处于“0”时代，需求不足对价格回升的制约明显。

二、预计7月CPI增长0.2%左右，全年约增长0.4%。一是预计7月食品价格环比转正；二是预计7月份猪肉对CPI同比继续形成正向拉动，但变化不大；三是服务业价格受出行旺季影响将对非食品价格形成一定支撑；四是预计油价对CPI同比的支撑作用平稳；五是7月CPI翘尾因素下降0.2个百分点。

三、国际油价下行和国内供强需弱共致PPI环比转负。6月份PPI降幅收窄0.6个百分点至-0.8%，低于翘尾因素0.8个百分点的回升幅度，PPI环比再度转负，国际油价波动下行以及国内供强需弱是主要拖累。分行业看，原油链、钢铁、部分中游行业价格环比下跌较多。前者主要受国际油价下行影响，后两者回落则更多源于建筑施工走弱以及国内部分行业供给能力偏强，反映出国内供强需弱矛盾进一步凸显。

四、预计7月PPI降幅扩大至-0.9%左右，增速转正还需等待。一是7月份PPI翘尾因素较6月份提高0.3个百分点；二是受全球经济仍具韧性、地缘政治风险增强影响，未来国际大宗商品价格高位震荡概率偏大，但走势上或前高后低；三是大规模设备更新以及财政政策加快落地，短期将对国内工业品价格形成支撑，但房地产疲弱和供强需弱格局将制约PPI环比上涨幅度。受PPI新涨价因素回升面临制约和翘尾因素波动减弱影响，预计未来PPI回升或仍面临波折或反复，转正可能需要等到年末，不排除更长时间。

五、总结：6月份CPI同比低于预期、PPI环比再度转负，国际油价下行、国内供强需弱是主要拖累。往后看，国内需求温和恢复、政策落地见效以及食品服务等需求季节性回升，未来价格有望延续温和回升态势，但需求恢复向价格传导面临地产低迷和供给去化的制约，加上翘尾因素波动减弱，未来通胀回升过程或面临一定波折和反复。

正文

事件：6月份全国居民消费价格指数（CPI）环比下降0.2%，同比上涨0.2%，涨幅较上月回落0.1个百分点；工业生产者出厂价格指数（PPI）环比下降0.2%，同比下降0.8%，降幅较上月收窄0.6个百分点。

一、果蔬、耐用品、能源分项共同拖累CPI同比不及预期，预计7月CPI约增长0.2%，年内温和回升态势不改

果蔬超季节性下跌抵消了猪价上涨影响，食品对CPI同比拉动稳中略降。6月食品价格环比由0%回落至-0.6%，同比降幅扩大0.1个百分点至-2.1%，影响CPI下降约0.39个百分点（见图1），对CPI同比的拉动基本平稳。其中，受生猪产能持续去化影响，猪肉价格环比涨幅扩大10.3个百分点至11.4%，同比涨幅提高13.5个百分点至18.1%，对CPI的拉动较上月提高0.16个百分点。受供给增加影响，以鲜菜、鲜果为代表的主要食品价格环比均大幅下跌，且跌幅超过历史同期均值水平，受此影响，鲜菜价格同比由上涨2.3%转为下跌7.3%，鲜果价格同比跌幅扩大2.0个百分点至-8.7%，两者对CPI同比的拉动较上月回落0.24个百分点。综合看，鲜菜、鲜果超季节性下跌，基本抵消了猪肉价格上涨的带动作用，食品价格对CPI的拉动作用稳中略降（见图2-3）。

耐用品和能源类商品拖累非食品价格环比低于历史同期均值，是CPI低迷的主要原因。6月非食品价格同比增长0.8%，涨幅与上月持平（见图4），环比下降0.2%，低于2014-2023年均值0.26个百分点，是CPI增速低迷的主要拖累。从分项看，耐用品和能源类商品价格下跌是非食品环比负增主因。一是受“618”促销以及国内供强需弱共同影响，汽车、家用器具以及文娱耐用消费品价格均环比下跌。如6月CPI家用器具、交通工具环比分别下跌1.2%和1.0%，降幅继续扩大，对非食品价格的拖累作用增强。二是受国际油价波动下行影响，6月份交通工具用燃料环比跌幅扩大1.2个百分点至2.0%，同比涨幅回落0.7个百分点至5.6%，对非食品的支撑作用减弱。三是6月服务价格环比持平，与2011-19年同期均值水平相当（见图5），同比涨幅较上月回落0.1个百分点，对非食品的影响相对稳定。

核心CPI低位走平，未来回升或偏温和。6月剔除食品和能源的核心CPI同比增长0.6%，持平于上月，继续处于“0”时代。其中，服务和部分耐用品价格同比下降，而居住、医疗保健等价格有所回升，反映出国内供强需弱矛盾依然突出。往后看，服务业价格受益于出行旺季来临、需求恢复向价格传导路径畅通，有望继续对核心CPI企稳回升形成温和支撑，但国内供给端去化压力仍大，需求端恢复弹性有限，未来核心CPI回升或仍偏温和。

预计2024年7月CPI同比增长0.2%左右。一是预计7月份食品价格环比转正。根据农业部数据，截止到7月9日，28种重点监测蔬菜、7种重点监测水果、猪肉价格环比分别上涨5.5%、下跌1.2%、上涨0.1%，鲜菜价格由跌转涨，猪肉价格涨幅下行较多，因此预计7月食品环比大概率转正。二是受近期猪肉上涨较快和去年基数平稳影响，预计7月份猪肉对CPI同比继续形成正向拉动，但变化不大；三是服务价格受出行旺季来临影响有望温和回升，对非食品价格形成支撑；四是在油价震荡上行和基数走高的双重作用下，预计7月份油价对非食品的支撑作用平稳；五是7月份CPI翘尾因素为0.0%，较6月份下降0.2个百分点（见图6）。

预计全年CPI约增长0.4%，年底有望步入“1”时代。一是下半年食品价格将出现季节性上涨，加上猪肉供需矛盾有所缓解，未来食品对CPI的拖累作用将趋于减弱。二是服务价格受益于国内“就业-收入-消费”循环的逐渐畅通，有望延续温和回升态势，但居民收入和消费预期恢复仍需时日，年内低通胀格局不变。整体看，预计全年CPI中枢在0.4%左右，年底有望步入“1”时代。

二、国际油价下行和国内供强需弱共致PPI环比转负，预计7月PPI增长-0.9%左右

6月份工业生产者出厂价格（PPI）同比下降0.8%，降幅较上月收窄0.6个百分点，其中翘尾因素较上月提高0.8个百分点，是降幅收窄的主因。但受国际大宗商品波动下行以及部分工业品需求不足影响，PPI环比下降0.2%，较上月回落0.4个百分点，再度转负。分结构看，生产资料和生活资料分别同比下降0.8%和0.8%，较上月分别回升0.8个百分点和持平于上月。从环比看，生产资料环比由上涨0.4%转为下跌0.2%，是PPI环比转负的主要拖累。其中采掘工业环比提高、原材料和加工工业环比由正转负，原材料工业环比大幅回落1.4个百分点，说明上游涨价向中下游传导不畅；生活资料环比降幅持平于上月的-0.1%，食品环比转正，衣着和耐用品环比增速回落，耐用品环比下跌较多，说明终端需求偏弱背景下，居民耐用品消费需求继续回落，上游涨价对终端需求的传导偏弱（见图8）。

从行业看，原油链、钢铁、部分中游行业价格环比回落较多。一是受供给偏紧影响，国内有色金属采选、有色金属冶炼和压延工业价格环比继续上涨，但涨幅边际回落。二是受国际原油价格下行影响，石油和天然气开采业、石油煤炭及其他燃料加工业价格环比均录得较大负增长；三是受高温多雨天气影响建筑施工、补库支撑减弱影响，黑色金属冶炼和压延加工业价格由正转负。四是受供给偏多、需求偏弱影响，汽车、计算机通信设备等中游行业价格均有所回落。

预计2024年7月份PPI增长-0.9%左右。一是7月份PPI翘尾因素较6月份提高0.3个百分点（见图10）；二是受全球经济仍具韧性、地缘政治风险增强影响，未来国际大宗商品价格高位震荡概率偏大，但走势上或前高后低；三是大规模设备更新以及财政政策加快落地，短期将对国内工业品价格形成支撑，但房地产疲弱和供强需弱格局将制约PPI环比上涨幅度。

预计全年PPI约增长-1.4%，PPI转正还需等待。展望下半年，翘尾因素和前期政策落地见效将推动PPI降幅继续收窄，但房地产市场低迷、国内供强需弱格局短期难改，PPI新涨价因素回升或偏慢，预计PPI转正可能需要等到年末，不排除更长时间，全年PPI约增长-1.4%左右。

三、PPI和CPI负剪刀差收窄，对工业企业利润的拖累或减弱

PPI和CPI剪刀差在一定程度上反映了工业企业盈利空间的变化。PPI和CPI剪刀差的扩大，通常意味着企业利润和经济动能的持续修复，反之则相反（见图11-12）。疫后本轮PPI和CPI剪刀差经历了扩大-收窄的过程，扩大阶段主要是由上游原材料涨价驱动的，结构性特征显著，不是全面性涨价，对应的下降阶段主要是由高基数主导，国内需求恢复带动的价格上涨尚不明显。在国内需求恢复偏弱的情况下，中下游行业转嫁成本的能力依然较弱，导致上游原材料上涨对中下游利润的挤占作用偏强，进而压制中下游企业投资扩产意愿，不利于国内经济动能的恢复。

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