深度丨债券市场波动，银行理财还扛得住吗？

摘要

近期，国内债券市场大幅波动，由此导致一向表现稳健的纯债基金发生明显回撤，近九成纯债基金收益下跌，最大单日下跌超2.5%，已经引起投资者的广泛关注。

受债券市场波动影响，银行理财产品收益亦出现下滑，累计净值较上月（10月）平均下降超0.14%，甚至有将近1成的产品在本月发生“破净”现象（单位净值小于1）。其中主要投资债券的理财产品的收益下跌更为明显，但波动情况整体优于纯债基金。

相比开放式银行理财，封闭式理财产品的收益兑付情况良好，未引起系统性风险。但开放式产品收益下降明显，究其原因，很大程度上与投资者的大规模、非理性赎回有关。

随着近期债市回暖，大部分理财产品收益逐渐回升。因此，投资者应理性看待产品净值受市场行情影响而发生的波动，无需过度恐慌，理财市场仍然整体表现稳健，尤其需避免因“踩踏式赎回”而导致的真实利益受损。

对广大投资者而言，如果对中国债券市场长期表现有信心，那么银行理财尤其是固收类理财就是值得相信的投资产品。唯一需要做的事，就是长期持有，无关短期涨跌。

一、受债市行情波动影响，固定收益类理财产品收益普遍下滑

（一）11月最大当日跌幅均值约为5BP

根据普益标准统计，固定收益类产品[1]日涨跌幅均值在10月内虽有波动但整体相对平稳，但进入11月后，平均日涨跌幅出现明显下降，并自11月9日起平均日涨跌幅持续为负，11月16日的平均日涨跌幅低至-0.0484%。

图表1：固定收益类产品日涨跌幅均值（单位：%）

资料来源：普益标准

（二）11月以来近六成固定收益类产品发生过净值下跌

固定收益类产品中，10月内涨跌幅为负的比例为8.82%[2]，而截至2022年11月18日，11月内涨跌幅为负的比例已高达32.26%。

图表2：固定收益类产品日涨跌幅为负情况（单位：%）

资料来源：普益标准

固定收益类产品中，10月内26.79%[3]的产品出现过日涨跌幅为负的情况，而截止2022年11月18日，11月的这一指标已上升至59.82%，即近六成的固定收益类产品在11月内发生过净值下跌。对比涨跌幅为负的比例来看，出现多次净值下跌的产品占比并不高。

（三）11月以来净值平均下跌超0.14%

为统计固定收益类产品在11月的涨跌情况，选取固定收益类产品10月底的净值以及截止11月18的最新净值，计算每款产品11月以来的涨跌幅。统计结果显示，11月以来，59.37%的产品净值下跌，固定收益类产品的净值平均下跌了0.1416%。

二、再现大面积破净，但超九成未跌破0.98（一） 市场再现“大面积破净”，投资者陷入恐慌

今年11月份银行理财市场再现“大面积破净”，破净率堪比3月份行情，市场再次陷入恐慌。从普益标准统计的数据来看，今年3月份破净的固定收益类产品占比为8.46%，净值经过一段时间的回升以后，在11月再次激增至8.25%，截至2022年11月18日，全市场固定收益类产品11月份单位净值破净的产品数量高达2352款[4]。

图表3：近1年月度破净率走势图（单位：%）

资料来源：普益标准

（二）上周破净率直线攀升，最高破净率达13.82%

从11月份开始，理财破净率迅速增长。具体来看，11月初破净率处于较低水平，产品运行比较平稳，11月11日开始，破净率开始呈现快速增长状态直逼10%，16日破净率突破10%继续增长，18日已经高达13.82%。

图表4：11月单日破净率走势图（单位：%）

资料来源：普益标准

（三）股份理财公司破净率略高

面对大面积的破净，投资者难以掩盖恐慌的情绪，对此各家机构纷纷发布“致投资者的一份信”，试图安抚投资者情绪。我们统计了不同类型机构11月内破净率情况发现，目前市场暂未形成某类机构集中破净的情况，无论是理财公司还是银行资管机构都受到了市场行情的共同影响，破净率分布在6%-13%范围。但不排除因机构净值披露频率不同导致的统计误差。

图表5：11月不同机构类型破净率情况（单位：款、%）

资料来源：普益标准

（四） 破净幅度整体可控，新发产品占比近两成

单纯看破净率可能相对比较悲观，于是我们将破净的产品继续细分发现，95.90%的破净产品单位净值并未跌破0.98，跌至0.96以下的产品仅占1.81%。并且，在未跌破0.98的产品中，有18.35%（562款）是11月份刚成立的产品，对于刚成立的产品来说，在产品成立时波动一般比较大，且有些产品在扣除费率后会出现净值跌破1的情况。

图表6：破净产品单位净值下跌最低点分布情况（单位：%）

资料来源：普益标准

三、债券型理财净值下降情况整体优于纯债基金

为最大化呈现债市波动对理财产品收益的影响，同我们时对标纯债基金，将理财产品持仓中（优先穿透后数据）债券占比大于等于90%的银行理财产品，定义为债券型银行理财产品，对其近期的收益情况进行分析。为避免估值方式不同导致的差异，剔除现金管理类产品。

（一）债券型理财11月以来平均日跌幅小于纯债基金

10月内债券型理财产品的日涨跌幅均值较为稳定，并与固定收益类理财产品的日涨跌幅均值基本一致，但从11月1日开始，债券型理财产品的日涨跌幅均值持续下滑，并自11月8日起日涨跌幅持续为负，最大平均跌幅为0.0822%，下跌幅度明显大于固定收益类理财产品。对比纯债基金的日涨跌幅均值来看，两者的波动趋势基本一致，但债券型理财产品的下跌幅度明显小于纯债基金。

图表7：日涨跌幅均值（单位：%）

资料来源：普益标准

（二）近7成债券型理财涨跌幅为负，11月以来平均跌幅超0.2%

为统计债券型理财产品11月以来的涨跌情况，选取债券型理财产品10月底的净值以及截至11月18的最新净值，计算每款产品11月以来的涨跌幅。统计结果显示，11月以来，69.23%的债券型理财产品的净值下跌，债券型理财产品的净值平均下跌了0.2448%。

图表8：11月以来跌幅及净值下跌产品占比（单位：%）

资料来源：普益标准

对比11月以来债券型理财、固定收益类理财和纯债基金的涨跌幅为负的产品占比和跌幅来看，相对固定收益类理财产品，持有债券比例更高的债券型理财产品的收益受到债市行情下行的影响更大。但对比纯债基金来看，债市行情下滑对债券型理财产品的影响整体小于纯债型基金，说明银行理财产品的运作更加稳健。

四、短期产品兑付影响较大，中长期产品收益稳定

银行理财产品大面积破净，近六成固定收益类产品发生过下跌，整个市场行情不容乐观，投资者对此持有消极态度也属于正常现象。那么，对于真正赎回的产品来说，真的出现了大幅亏损吗？

对此，我们选取了8-10月近三个月的到期固定收益类产品，比较11月份的到期的产品是否较以往出现了大幅亏损。

结果显示，8-10月到期的封闭式固定收益类产品中有11.23%未达业绩比较基准[5]，而11月未达业绩比较基准的比例为19.86%；8-10月到期的固定持有期型固定收益类产品中有44.85%未达业绩比较基准，而11月未达业绩比较基准的比例为61.40%，因此11月净值大幅下跌确实对产品兑付造成了一定的影响。

为了更清楚地比较影响程度，我们分别对封闭式产品和固定持有期型进行了统计。整体来看，封闭式产品平均到期收益率并未受到较大影响，固定周期型产品中也仅仅是3个月以下短期限产品受到了比较大的影响，中长期产品平均到期收益波动不大，整体风险可控。

图表9：封闭式产品平均到期收益率对比情况

资料来源：普益标准

图表10：固定持有期型产品平均到期收益率对比情况

资料来源：普益标准

封闭式产品由于其不能提前赎回的特性，可投资的资产期限更长，管理人一般不用考虑流动性风险，资金的利用率会更高，收益更稳定。而固定持有期型产品虽然也不能提前赎回，需在产品开放期进行申赎，但由于期限较短，管理人在投资选择性上限制更多，需要预留出一部分资金，应对投资者的赎回，11月份的大面积破净，加速了产品的赎回，因此整体收益受到了赎回和净值下跌的双重影响，其中短期限的固定周期型产品表现得最为明显。

五、总结与启示

（一）净值化后，理财产品净值波动必将成为常态化

在债市行情下行的情况下，以债券为主要投资标的的银行理财产品的收益必然会和纯债基金一样受到影响，这也是银行理财产品真净值化的体现。银行理财产品收益受投资标的行情影响，将是未来理财产品的常态。参照今年3月的大规模破净来看，待债市行情回暖后，银行理财产品的收益将逐步恢复。而从本周情况看（11月21日），债市确实处于回暖状态，不同券种的价格都在回升中。从风险和收益的平衡来看，银行理财产品尤其是固定收益类产品仍具备较强的抗风险能力。

（二）银行理财产品在抗风险方面仍有优势

相较于纯债基金，债券型银行理财产品受到债市行情下滑的影响相对更小，说明银行理财产品在平滑波动方面具备一定优势。但需考虑到部分理财机构并非每日披露理财产品净值，部分产品可能尚未公布最新净值数据；部分债券型理财通过基金等资管产品间接持有债券，净值的波动相较纯债基金有一定滞后性，因而可能需要更长周期来呈现债券市场下行对理财市场的影响。

（三）投资者需注重长期投资

虽然此次债券市场回调对固定收益类银行理财产品的收益产生普遍影响，但目前封闭式产品的兑付收益并没有显著下降，而开放式产品受影响更大。说明目前银行的兑付情况仍较为良好，债市下行尚未引发系统性风险，而开放式产品的收益除受债市行情影响外，也与投资者的赎回有关。因而，投资者需更加注重长期投资，理性看待产品净值波动仅代表产品阶段性的运作情况，并不代表实际收益，避免因恐慌而集中赎回引发“踩踏”，进而造成实际收益的损失。

注：

[1]为避免因估值方式不同带来的统计误差，文中固定收益类产品均不包括现金管理类产品。

[2]占比计算口径：当日涨跌幅为负的数量/能计算出的当日涨跌幅的总数（若一款产品多次涨跌幅为负则重复计数）。

[3]占比计算口径：当日涨跌幅为负的产品数量/能计算出的当日涨跌幅的产品总数（若一款产品多次涨跌幅为负不重复计数）。

[4]此处产品数量按照产品登记码进行统计，总分份额的产品记为一款。

[5]此处将到期收益率与中枢业绩基准进行比较，判断是否达业绩比较基准。

作者丨普益标准研究员 黄晓旭 董翠华

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