重新“定义”优质寿险公司：利润波动表象下，跨周期稳健经营能力才是根本

上半年以来，寿险行业利润波动剧烈，犹如坐过山车般跌宕起伏。

在第二季度偿付能力报告披露之际，受宏观经济以及投资市场下行影响，寿险行业整体利润水平显著下滑，五成寿险公司净利润“缩水”。近期，从第三季度偿付报告披露数据来看，随着权益市场的回暖，险企投资收益大幅提升，又推动了净利润的“狂飙”。2024年前三季度，75家寿险公司净利润合计超2800亿元，同比强劲增长128.57%。

在巨亏与巨赚的反复横跳中，寿险公司净利润的波动频繁引发讨论，各保司利润表现的一时变化更是在舆论场中被不断放大，时而传出寿险行业“业绩集体大涨”的消息，时而又出现某寿险公司“业绩惨遭滑铁卢”的报道。

利润的波动始终牵动着投资者和消费者的心，在舆论场上，净利润似乎成了被用来衡量一家保险公司“好”与“坏”最简单且最直观的指标。然而，保险公司的价值真的仅仅取决于净利润吗？净利润的大幅波动又是否意味着保险公司的经营出现了不可忽视的问题？

净利润剧烈波动背后

被忽略的“750曲线”、股市波动与负债端利润释放时序

事实上，保险公司，尤其是寿险公司的净利润波动并非由单一因素所致，而是受到多种复杂因素的综合影响。

对于保险业而言，“750天移动平均国债收益率曲线”（以下简称“国债750曲线”）的变化对保险公司利润的影响不容小觑。无论是偿付能力基础下的准备金负债还是净利润中会计准备金，其评估折现率都是以国债750曲线为基础，这导致一旦国债750曲线下滑，险企将不得不大量计提准备金，进而影响其利润表现。

自2021年下半年以来，利率中枢持续下行，各期限国债收益率均出现了不同程度的下降。从财政部官网公布的最新中国国债收益率曲线可以看到，10年期国债利率目前约为2.13%，较2021年同期已经下跌了76个BP。这意味着，随着国债750曲线的下探，保险公司需要按照评估标准计提更多的准备金，将直接导致利润进一步下降。

责任准备金大幅度计提给中小险企利润表现带来的影响更是超乎想象的。以一家规模在400亿-500亿元左右的中小险企为例，假设其大部分资产来源于普通寿险，那么仅2024年1月份，就需要追加计提1亿元左右，而这样的公司，即便是盈利，也很难超过1亿元，所以利润注定会大幅下滑，甚至巨额亏损。

资本市场的震动同样也令保险公司骇然不已。许多险企依赖资本市场的投资收益来实现利润增长，因此当上半年股市表现普遍不佳时，投资收益未能如预期增长，直接导致了多家保险公司利润下滑。有业内人士甚至估算称，“中国股市跌一个百分点，寿险业亏损300亿”。

然而，随着股市逐步回暖，部分保险公司的利润表现也迅速反弹。从9月24日三大金融部门联合发声，释放重磅利好，到9月30日放假前最后一天，仅仅4个交易日的股市暴涨，保险公司盈利情况就发生了翻天覆地的变化。从第三季度偿付能力报告来看，上市险企如国寿、太保、新华等净利润均暴增60%及以上。这还只是上市公司，非上市险企三季度的净利润也是齐刷刷大涨，偿付能力充足率甚至因此有显著改善。

有业内人士补充指出，保险公司的业务节奏和负债端利润释放时序同样对利润产生影响。保险产品的销售通常具有季节性，某些时段的保费收入可能显著增加。然而，保险业负债端的利润释放并不是即时的，而是遵循一定的时间序列。

值得注意的是，无论是国债750曲线，还是股市波动，抑或负债端利润释放时序等因素，影响的均是保险业一时的利润表现情况。而保险行业本身的长期特性决定了，其业务的开展和价值的实现往往需要经过较长的时间跨度。因此，仅仅依靠当年利润表中的净利润来评估寿险公司的价值无疑是片面的。

走出利润指标迷思

“长钱短投”“资产实时波动”“负债为估计值”下，资负匹配才是关键

在中国寿险行业粗放式发展时期，跑马圈地，抢占市场成为主流趋势，这使得过去评判保险公司的标准往往侧重于规模、行业排名和极致的投资收益率，却在很大程度上忽视了对价值的关注。

然而，时至今日，面对利率中枢持续下行、资本市场的剧烈波动以及利差损风险的重重围困，保险业已然到了刻不容缓的关键时刻，亟需抛却长久以来的惯性思维，大力加强资产端和负债端的有效联动，加快由追求速度和规模向价值和效益转变，以全力应对低利率环境带来的根本性挑战。

正如金融监管总局副局长肖远企在解读“新国十条”时所指出的，在发展理念方面，保险业要树立正确的经营观、业绩观、风险观，改变过去由追求快速发展、以保费驱动的外延式发展模式，向资产和负债联动的内涵式发展模式转变，体现以价值和效益为中心，真正满足广大人民群众对保险业多层次、多样化需求。

这一理念的转变进一步表明，就行业价值而言，净利润的短期波动并非关键所在。

与其他实体企业不同，保险公司通常是先构建资产负债表，而后才形成利润表，在资产配置时必须充分考量长期负债所带来的影响。

一般来说，保险公司的资产负债表呈现出两端同时波动的状态，这与实体企业相对稳定并逐步累加的资产负债情况不同。从负债端来看，保险公司每销售出一张保单，所获取的保费并非直接与负债端对客户赔付义务相对应，负债准备金是由精算部门根据会计规则评估得出的估计值。而在资产端，保险公司投资组合涵盖债券、股票等多类资产，受市场利率、宏观经济、货币政策及风险事件等影响，资产价值是随资本市场实时波动的。

此外，保险资金存在“长钱短投”的情况。保险公司负债期限较长，即由保单形成的长期资金。然而，由于缺乏长期资产和为了提升短期收益等原因，保险公司资产端的投资期限普遍短于负债期限。“长钱短投”的情况会给保险资金带来两方面压力：一是相对短期的资产到期后所面临的再投资压力以及保险公司每年新增保费带来的新增资金配置压力；二是投资收益下行可能导致投资收益难以覆盖负债端成本，加大资产负债的错配风险。

保险业“长钱短投”“资产实时波动”以及“负债为估计值”的三大特征，导致资产负债匹配成为保险投资的第一要务。为了抵御利率下行风险并穿越利率周期，保险公司需确保资产能够持续支持负债，以应对未来的理赔和收益支付。

尽管净利润是衡量公司经营成果的重要指标，但它极易受到短期市场波动和会计政策的影响，难以全面反映保险公司的长期可持续发展能力。相比之下，净资产综合考量了资产和负债的实际情况，更能凸显保险公司的真实情况。正因如此，在资产负债的“双滑轨”中，实现净资产而非净利润的良性增长才是保险业投资及未来发展更为核心的目标。

重新定义优质保险公司

强大股东背书、雄厚资本支撑、跨周期稳健运营

对于保险公司客户而言，在评判一家寿险公司时，有哪些指标值得关注？规模越大越好，利润越高越好，还是产品收益率越高越好？

在一个外部环境快速变化的时代，客户手中的人身险保单，存续期间动辄10年起步，甚至可达20年、30年，乃至终身。一旦想明白了这一点，就能够迅速得出结论：人身险保单最为重要的并非一时的表现，而是长期的相对确定性。这是人身险产品作为一种风险保障工具、一种财富管理工具，相较于其他金融产品最大的竞争力所在。体现到对保险公司的要求上，便是要求保险公司具备超强的跨周期稳健经营能力。

可以看到，2024年上半年利润波动很大的寿险公司，其中一些恰恰是经营长期经营非常稳健的公司。除了几家实力雄厚的头部寿险公司始终保持着较为稳定的发展态势之外，一些合资险企也在市场中展现出独特的优势。

当然，若要判断一家保险公司能否稳健经营，仅仅考虑当年经营情况等短期指标是远远不够的，更需要从多个方面进行综合考量，并且着眼于长期表现。比如，股东的实力和支持力度、资本实力的雄厚程度、公司治理结构的完善与否、公司长期经营状况是否稳健、产品策略是否满足客户需求等等，这些因素共同作用，对保险公司的稳健经营产生着深远影响。

以合资公司中英人寿为例，该公司依托双方股东的强大实力与深远影响，在注重业绩增长的同时，更着眼于长期价值的创造，这与近期发布的“新国十条”中强调的保险行业高质量发展路径相一致。

其双方股东中粮资本、英杰华集团，前者隶属的中粮集团，为该公司的行稳致远奠定了坚实基础，而英杰华集团拥有超过325年的保险经验，为该公司带来了穿越经济周期的宝贵经验和长线资本管理的智慧。在保险行业下行压力下中英人寿依旧展现出稳健的经营能力和优异的投资成绩。

优异的投资表现得益于险企对资产端、资负匹配等的高度重视，也取决于专业化的团队建设——低利率时代，投资难度显著加大，投资团队是否专业成为决胜关键，而对于寿险公司而言，所谓专业就是在深刻理解保险资金属性基础上，以穿越周期为主线，准确把握市场机遇。

在投资端持续表现良好的合资险企，莫不高度重视投资团队的建设。根据媒体报道显示，中英人寿配备了一支近60人的全流程自主投资管理团队，在投资时，其投资团队会将期限较长的固定收益资产作为优先配置对象，当市场处于波动较大的时期，投资团队则会通过配置高流动性资产的方式，增强公司的抗风险能力，以此保障资产能够稳定增长。数据显示，中英人寿2021—2023年三年平均综合投资收益率为5.46%，2023年综合投资收益率也高达6.42%，均处于行业领先水平。

除此之外，老牌寿险公司，如友邦人寿、人保寿险则是在复杂多变的市场环境中，持续展现了增长韧性，今年前三季度，两家公司的综合投资收益率亦超过9.0%，且近年来他们的新业务价值均持续以两位数的增速稳步增长。

保险行业的发展绝非一朝一夕之功，而是一个漫长的历程。回顾中国寿险行业的发展轨迹，寿险市场历经了大发展、大繁荣、大提升的增量黄金时代，如今，已由单纯的增量驱动转变为存量与增量共同驱动的模式，步入了转型发展阶段。

在这场声势浩大的转型浪潮与行业剧变之中，险企犹如逆水行舟，不进则退。只有具备强大的跨周期稳健经营能力，保险公司才能在复杂多变的市场中站稳脚跟，为客户提供长期稳定的保障，推动行业持续健康发展。

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